科創板即將定下“第一價” 沒有23倍PE做門檻 價格高了怎么辦?,熱點題材,股票新聞,概念股,主力資金流入

金投資訊

科創板即將定下“第一價” 沒有23倍PE做門檻 價格高了怎么辦?
2019-06-22

  華興源創已經在發行路演路上,如果不出意外,科創板將在下個星期定下“第一價”。

  華興源創會定下什么樣的發行價?是市場的共同疑問。因為設立科創板并試點注冊制《實施意見》要求,要“建立以市場機制為主導的新股發行制度安排”,更明確強調,“科創板市場新股發行價格、規模、節奏主要通過市場化方式決定……對新股發行定價不設限制……充分發揮機構投資者專業能力”。

  華興源創的發行價,肯定不是通過23倍發行市盈率窗口指導確定的,而是通過市場化方式決定的,充分發揮機構投資者專業能力確定的價格。定到多少錢,現在還不好說。

  熟悉新股發行改革歷史的朋友肯定會問,既然價格不“管”了,“三高”(高發行價、高市盈率,高募集資金)會不會重現?如果“三高”重來,怎么管,怎么“控制”?

  筆者的看法是:1。“三高”可能成為歷史。2。“三高”可能還會出現。3。“三高”可能不會再成為問題——您覺得這三點看法有點自相矛盾是吧?

  其實一點不矛盾。就像說:1。這個家伙成熟了。2。這個家伙有時還帶點孩子氣。3。這個家伙成熟而不乏天真爛漫。

  好,我們一條條說。

  “三高”是特定階段的特殊現象

  說“三高”可能成為歷史,是因為“三高”是特定階段的特殊現象。

  以高市盈率為主要特征的“三高”,對應著以制造業、能源、金融為代表產業的股市發展階段。市盈率估值法(PE)也相對更適應這些盈利水平和增速較為穩定產業的估值需求。那時,A股市場上也幾乎只接受PE。

  科創板設立后,符合條件的虧損企業也可以發行上市,此時市盈率估值法就失去了準星。例如我們熟悉的、長年虧損的特斯拉,就沒法用PE估值,市場主流的相對估值模型有PS、PB、 EV/EBITDAR三種。

  在同一公司發展過程的不同階段,市場也傾向于采用不同的估值方法。例如,早年作為電商平臺的亞馬遜,通常使用PCF法估值;而作為云計算供應商的亞馬遜,在投入期使用EV/EBITDA方法估值,成熟期使用PS估值。

  由此可見,盡管PE仍然是主流估值方法,但隨著百業千姿的科創企業進入市場,估值方法將不再是PE獨大,所謂“三高”也就缺少了基礎。

  “三高”若重來,你會怎么看?

  當然,現階段由于多數企業還是選擇了科創板發行上市標準的“標準一”,PE標記的“三高”仍然有可能重現,如果“三高”重來,怎么看?

  首先,“三高”在板塊初期和特定市場環境中恐怕難以完全根除。新設板塊意味著市場并非自然發育而成,板塊初期,資金是存量而新股是增量,加之A股固有的追逐新股文化影響,資金可能在短期內推高新股價格(包括新股定價乃至二級市場價格)。

  A股歷史上曾經實踐過新股發行的市場化定價,且疊加了市場新板塊開板的問題。2009年新股發行體制改革推出市場化定價政策,隨著當年創業板開板,首批公司南風股份突破70倍發行市盈率,此后鼎漢技術突破80倍發行市盈率,陽普醫療突破100倍發行市盈率。2009年全市場新股發行市盈率平均53倍,2010年提高到59倍。

  因此,通過對歷史情況的回顧,我們應該對“三高”問題的出現有足夠準備。

  其次,“三高”會通過市場內在約束機制得到解決。2009-2010年新股“三高”問題出現的背景包括:IPO剛剛經歷暫停,新股供不應求;二級市場剛剛經歷千點反彈,走勢總體良好;“新股不敗”情況仍然存在,一級市場無風險收益率明顯。這樣的市場背景,導致“三高”問題在特定市場階段較長期地存在。

  但到了2011年,全年市場下跌超過兩成,在這樣的市場背景下,“三高”問題已經通過市場的自發約束機制得到了有效解決。2011年,八菱科技因詢價機構不足成為A股首家發行中止企業。2011年,在八菱科技發行前已上市的144只新股中,有116只出現破發。八菱科技發行中止前后,2011年5月和6月新股的平均發行市盈率已大幅下降到36.39倍和26.73倍。

  因此,通過歷史實踐經驗,我們應該相信市場對“三高”有自發的糾偏機制。

  完善市場機制告別“三高”

  成熟市場較少出現“三高”問題,或即便“三高”、破發,市場也能安之若素,是因為市場主體歸位盡責,新股定價過程的治理結構比較完善。相形之下,A股市場似乎還差口氣,于是,就要采取有針對性的治理措施,助力市場約束機制發揮作用,解決“三高”問題。

  2009-2010年的新股“三高”問題,也伴隨著市場參與者的種種不規范、不理性行為,先是出現過詢價對象“高報不買”、“關系報價”的問題,調整規則后,又因新股不敗,出現過推高報價保證獲配的問題;乃至為賺取承銷費武斷高定價等問題。總之,缺乏針對中介機構的利益約束手段,一定時期內報價機構責任權利不對等、報價有效性差,券商對詢價結果不夠尊重等因素,導致糾正“三高”問題的時間較長。

  而在科創板實踐中,以券商“跟投”、“機構定價”、自律管理為代表的一系列治理措施提出,提高網下發行配售占比,強化“四數下限”為代表的新股信披和風險揭示等舉措,相比之前改革,在治理措施上更全面、更均衡、更有針對性、更加市場化。

  相信這些措施,會在科創板新股定價過程中,通過市場主體的博弈充分發揮作用,對不合理的“三高”定價形成約束。

  保持定力仰望星空

  改革攻堅,貴在不忘初心,目標明確。

  半年前,劉鶴副總理有一段講話,他說:“政府高度重視股市的健康穩定發展。當前股市的心理特征是,對制度創新和改革政策有很強的期盼,市場表現與這種期盼之間有很強的正反饋效果。因此,促進股市健康發展,一定要有針對性地推出新的改革舉措。”

  應該說,設立科創板并試點注冊制改革,正是響應這種“期盼”的,“有針對性”的改革措施,而改革《實施意見》中確定的市場化、法治化原則,已經為根本解決“三高”問題指明了方向。

  我們都清楚,要在短期內解決“三高”問題,非常簡單。只要行政性管控發行市盈率,就會收到立竿見影的效果。但正如劉鶴副總理所說,既然市場“對制度創新和改革政策有很強的期盼,市場表現與這種期盼之間有很強的正反饋效果”,我們就該信任市場,堅守改革的市場化方向,堅定推進改革走向深入。

  在前不久的陸家嘴論壇上,劉鶴副總理再次強調,“最大限度減少不必要的行政干預,讓投資者自主進行價值判斷”。

  在科創板即將定下“第一價”之際,面對新股定價可能出現的“三高”迷思,我們應該選擇堅定、堅強和堅決。

  我們的目標無比明確,就像北極星一樣光芒四射。一旦我們遇上什么事,只消抬頭望望天空就行。

(文章來源:券商中國)

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