國泰君安花長春:政策頂未到 二季度內社融增速或將再回升,熱點題材,股票新聞,概念股,主力資金流入

國泰君安花長春:政策頂未到 二季度內社融增速或將再回升
2019-05-10

  本月,信貸節奏回歸正常,后續企業盈利改善下,信貸需求或將再提升。增值稅下調對非食品CPI形成一定制約,通脹短期可控。政策頂還未到。

摘要

  4月社融、信貸環比回落顯著,同比減少,或是前期信貸沖量、提前透支部分需求,加上一季度經濟整體平穩、政策寬松力度邊際減弱下,信貸節奏回歸正常的表現,但增速回升趨勢未變:

  (1)社融方面,1-4月看同比增量顯著,貸款和專項債為主要貢獻。4月末社融存量增速較18年底仍有顯著改善。

  (2)單月看,除專項債外,本月社融大部分分項新增不如18年同期。

  (3)信貸方面,1-4月看,居民部門中長期貸款表現亮眼,企業端仍以票據發力為主,4月末貸款余額增速與18年末相當。

  (4)單月看,本月居民部門貸款新增基本持平18年同期,主要是在地產銷售支撐下中長期貸款韌性保持;企業端新增弱于18年同期,短期、中長期貸款走弱,票據再次發力。

  4月CPI回升符合市場預期,PPI跳升超出市場預期:

  (1)4月CPI回升主要還是受到食品價格超季節性上漲的拉動;非食品同比回落,或受到增值稅下調的影響。

  (2)4月PPI跳升,一方面是由于當前生產動能較為強勁,另一方面也是受到了增值稅的擾動。

  后續,我們認為:

  (1)政策上,在外部壓力不確定性仍存下,寬松的基調未變,政策頂未到,當前政策是從全面寬松向結構性寬松轉變。

  (2)當前CPI溫和可控,雖豬肉價格上漲明顯,但增值稅率下調對非食品通脹形成有效控制,為貨幣政策靈活調控提供了空間。

  (3)在當前生產動能韌性強及增值稅調整影響下,PPI改善顯著,企業盈利底或已出現,將進一步帶來信貸需求的回升。

  (4)二季度,專項債發行將再次加快,加上企業盈利改善帶來的信貸需求改善,社融和信貸增速有望再次回升。

正文

  一、信貸社融單月波動大,1-4月合并看同比仍為正增量,增速回升趨勢不改。

  1、社融數據:1-4月同比增量顯著,貸款和專項債為主要貢獻。

  年初以來,信貸和社融波動較大。4月社融、信貸環比回落顯著,同比減少,我們認為這是前期信貸沖量、提前透支部分需求,加上一季度經濟整體平穩,政策寬松力度邊際減弱下,信貸節奏回歸正常的表現。

  1-4月合起來看,19年較18年同期增約1.9萬億,各個分項1-4月同比均為正增加。其中,人民幣貸款1-4月同比增1.2萬億,表外融資同比略增600億,直接融資同比增約2300億,專項債同比增5492億元。因此,貸款和專項債為年初以來主要改善的分項(圖1)。

  1-4月雖波動加大,但社融增速回升趨勢不變,4月不同口徑下的社融同比增速較18年12月均上升。其中,社融存量同比增速本月為10.4%,較18年12月高0.6個點,社融中扣除專項債的存量增速本月為9.4%,較18年12月高0.3個點,此外廣義社融增速達10.7%,較18年12月高0.6個點(圖2)。

  當然單月看,出于提前透支的原因及政策寬松力度邊際放緩,除專項債外,本月大部分分項新增不如18年同期,同比增量為負。本月,社融整體同比減4160億元,其中人民幣貸款整體同比減2254億元,表外同比減1305億元,直接融資同比減744億元,專項債同比略增871億元(圖3)。

  2、信貸數據:1-4月看,居民部門中長期貸款表現亮眼,企業端仍以票據發力為主。

  社融中的信貸與社融表現出了類似的特點。1-4月整體看,金融機構新增貸款較18年同期仍為正增量,增7865億元。分部門看,居民部門整體略增574億,主要由中長期貸款增量貢獻,約1522億元,短期同比為減少;企業部門同比增1.1萬億,其中短期貸款同比增2359億,票據同比增1萬億,而中長期貸款同比略減645億元。此外,非銀金融機構貸款同比減少較多(圖4)。

  從增速角度看,4月末,貸款余額同比增速再次回歸到18年12月的13.5%。但從趨勢上看,18年6月以來,金融機構的貸款余額增速處于在波動中不斷上行的通道(圖5)。

  單月角度看,企業端票據再發力,居民端地產銷售支撐下中長期貸款韌性保持。具體的,本月居民新增貸款基本同去年同期持平,結構上看,短期貸款新增同比下降,中長期貸款同比增量仍為正,主要是受到近期較為強勁的房地產銷售的支撐(圖6、圖7)。企業端整體貸款較18年同期減2255億元,其中短期貸款同比減2154億元,中長期貸款減1845億元,而票據則同比增1845億元(圖8)。

  二、食品價格推動下,CPI回升符合預期;PPI超預期上漲,基本面和增值稅調整均有支撐。

  1、CPI:本月CPI同比增速繼續加快0.2個點至2.5%,主要是受到食品價格超季節性上漲的拉動。

  從同比角度看,CPI的上漲基本完全由食品價格貢獻。本月食品CPI同比增速較上月大幅回升2個點至6.1%,而非食品CPI還小幅下降0.1個點至1.7%,核心CPI也下降0.1個點至1.7%(圖9)。從環比角度看,食品CPI環比增速確實遠超季節性。本月食品CPI環比增速達-0.1%,而過去5年4月環比均值為-1.2%。

  分項看,食品中環比最超季節性的主要是豬肉、蛋類和鮮果類。畜肉類4月環比整體為0.9%,過去5年均值為-1.3%,而其中牛肉、羊肉與過去5年持平,但豬肉為1.6%,遠高于過去5年均值的-2.6%。此外,蛋類本月為2.7%,高于過去5年均值的-1.3%;鮮果類為2.6%,高于過去5年均值的-0.5%(圖10)。

  另外,本月非食品價格或受到了增值稅下調的影響。CPI為終端的含稅價,因此增值稅率下調后,商品含稅價會出現不同程度的下降。本月,非食品CPI環比增速表現弱于季節性,其中衣著類、居住類、交通和通信類弱于季節性較為明顯。交通和通信中,交通工具用燃料項環比為負,同比大幅放緩,而本月原油價格還在上漲,同比環比均加速,該項表現與原油價格背離,與國內因增值稅改革而下調成品油價格相關。

  2、PPI:本月PPI同比增速超市場預期加快,基本面、增值稅均有支撐。

  本月,PPI大幅上升0.5個點至0.9%,超出此前市場預期。分行業看,本月PPI大幅上升的行業多集中在上游,其中,黑色金屬采礦業本月PPI大幅上升4.8個點至10.6%,黑色金融冶煉大幅上升3.9個點至2.4%,有色金屬改善0.8個點至-1.6%,而下游行業價格同比改善不明顯甚至下降。

  上游行業改善顯著,主要有2個方面原因:

  (1)基本面生產動能確實較為強勁。今年以來,鋼鐵產量高于往年,但去庫存速度與往年相當,證明開工生產動能較強,對價格形成了支撐(圖13、圖14)。

  (2)另一方面,增值稅下調確實有擾動。PPI為不含稅的價格,分行業來看,上游行業中有更多的壟斷性行業,行業集中度高、企業定價能力強,更有可能會上調不含稅的價格。這點,也在PPI行業表現的差異中得到了驗證。

  三、后續,政策頂未到,二季度內社融增速或將再回升。

  綜合4月份的通脹和金融數據,我們對于后續有以下幾點判斷:

  首先,政策上,在外部壓力不確定性仍存下,寬松的基調未變,政策頂未到,當前政策是從全面寬松向結構性寬松轉變。

  第二,當前CPI仍保持溫和可控,雖然豬肉價格上漲明顯,但增值稅率下調,對非食品通脹形成了較為有效的控制,為貨幣政策靈活調控提供了空間。二季度后續,CPI將持續溫和上漲,但不會超過3%。

  第三,在當前生產動能韌性強及增值稅調整影響下,PPI改善顯著,企業盈利底或已出現,二季度我們認為經濟整體韌性將保持,PPI或能在目前水平徘徊。而企業盈利的改善將進一步帶來信貸需求的回升。

  第四,本月社融的放緩,除了貸款放緩外,專項債也有拖累,而這主要是由于4月流動性邊際偏緊且新的債務額度沒有完全下發。后續專項債發行將再次加快,加上企業盈利改善帶來的信貸需求改善,二季度社融和信貸增速有望再次回升。

(文章來源:國泰君安

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