局部通脹下 貨幣政策容忍度或提高到3.5%——3月通脹數據點評,熱點題材,股票新聞,概念股,主力資金流入

局部通脹下 貨幣政策容忍度或提高到3.5%——3月通脹數據點評
2019-04-11

  作者:國君宏觀團隊

  花長春、韓旭

  導讀

  CPI不會構成貨幣政策明顯約束,一方面核心通脹表現指向當前經濟并未過熱,另一方面豬價對通脹預期改變仍存不確定性,此外溫和通脹有利于穩定杠桿率。

  摘要

  本月CPI和PPI數據,基本符合預期,有如下幾點值得關注:

  1)目前通脹仍為局部通脹,CPI同比季節性回升主因是食品價格,非食品價格、核心通脹表現弱于季節性。

  2)食品價格超季節性上漲,主因是豬肉價格和鮮菜價格。

  3)PPI回升,符合預期,主要反映3月開工情況比較好,油價上漲也有貢獻。

  展望未來,我們認為:

  1)豬周期回升剛剛開始,W型的雙底已經確定,豬價將會帶動CPI將繼續上行,最高或推高CPI達2-2.5個點,4季度通脹上升至3%。

  2)在基建等發力下,PPI上半年還有進一步上行空間。

  3)增值稅短期內影響不大,但影響逐季增加,預計最大影響在4個季度后,也就是2020年1季度。19年年內看,將下拉CPI0.3-0.5個點,下拉PPI中樞0.7-1.1個點。

  展望貨幣政策走勢,我們判斷CPI對貨幣政策還不構成明顯約束,預計在局部成本推動通脹的情況下,央行會容忍CPI到3.5%。

  目前,核心通脹表現不強,PPI中下游需求相關項的價格也僅表現出了企穩跡象,因此經濟并未出現過熱。另一方面,豬肉價格上漲是否能夠改變整個通脹預期尚未確定。在沒有明顯高通脹的預期下,CPI的一定程度上行有利于穩定宏觀杠桿率(債務/GDP比例)。不過,下半年降息、降準的概率在下降。

  就市場而言,我們重申7月之前政策寬松無障礙,7月之后寬松力度有一定不確定性。換言之,市場在7月之前賺政策的錢比較容易。

  正文

  一、CPI:食品價格超季節性上漲,CPI回升。

  本月CPI數據有如下幾點值得關注:

  1)本月CPI同比增速回升0.8個點至2.3%,主要是受到食品價格超季節性上漲的拉動。

  從同比角度看,CPI的上漲基本完全由食品價格貢獻。本月食品CPI同比增速較上月大幅回升2.4個點至4.1%,非食品CPI小幅上漲0.1個點至1.8%,核心CPI維持在1.8%(圖1)。

  從環比角度看,食品CPI環比增速確實遠超季節性。本月食品CPI環比增速達-0.9%,為2013年以來同期的高點,2013年-2018年3月食品CPI環比均值為-2.3%,而即使考慮春節因素,與19年春節相近的13/14/16年3月CPI環比也僅為-2.1%(圖2)。

  從環比角度看,食品CPI環比超季節性的原因主要由鮮菜和豬肉貢獻。其他食品價格表現略弱于季節性。

  2)非食品類和核心通脹價格表現依然平淡,目前來看本輪通脹仍為局部性通脹。

  除了食品價格外,非食品和核心通脹環比表現均不及季節性。14-18年以來,3月非食品CPI環比均值為-0.06%,19年為-0.2%,分項來看,除了在原油價格回升的拉動下,交通工具用燃料分項大幅好于季節性以外,其他均弱于季節性,尤其是旅游分項,歷史環比均值為-4.9%,今年僅為-9.6%。而剔除原油相關項,核心CPI環比弱于季節性0.3個點。因此,目前來看本輪通脹仍然為局部通脹。

  二、PPI:生產資料價格改善明顯,生活資料價格依然平淡

  本月PPI有如下幾點值得關注:

  1)本月PPI同比增速主要由生產資料的改善拉動,生活資料表現平穩,說明當前中游生產動能在基建等拉動下,較為強勁,原油價格上漲也有貢獻,而下游需求僅初步企穩。

  本月PPI同比較上月改善0.3個點至0.4%,其中生產資料改善0.4個點至0.3%,其中的原材料分項、采掘分項改善最為顯著。而生活資料本月僅小幅改善0.1個點,其中食品分項改善0.4個點,衣著類、一般日用品類改善0.1個點,而耐用品消費分項繼續趨弱,不過趨弱程度邊際收窄,下游需求有企穩跡象。環比角度看,本月PPI環比連續四個月為負后轉正,同樣主要由生產資料拉動。

  2)細分行業看,原油類、有色黑色系價格改善顯著,化工醫藥類價格趨弱,下游類價格有企穩跡象。

  三、后續:短期增值稅影響不大,貨幣政策基調取向不變

  展望后續,我們想提示以下幾點:

  1)CPI將繼續上行。豬周期回升剛剛開始,W型的雙底已經確定,豬價將會帶動食品價格持續上行,我們預計豬價最高貢獻CPI或達2-2.5個百分點,預計豬肉價格年底或達50-60%的漲幅,推動4季度通脹上升至3%。

  2)PPI上半年有進一步上行的可能。在基建等發力下,我們認為PPI上半年還有上行空間。

  3)增值稅短期內影響不大。增值稅已落地,短期內影響不大,根據我們此前測算,增值稅的影響會逐季加大,在4個季度后,也就是2020年1季度達到最大。而全年看,將下拉CPI0.3-0.5個點,下拉PPI中樞0.7-1.1個點。

  4)我們認為CPI還不構成貨幣政策的明顯約束,預計央行會容忍CPI到3.5%。

  目前,通脹還是豬肉價格推動,核心通脹表現不強,PPI中下游需求相關項的價格也僅表現出了企穩跡象,因此經濟并未出現過熱,盡管我們說最糟糕的時刻已過。另一方面,豬肉價格上漲是否能夠改變整個通脹預期尚未確定。在沒有明顯高通脹的預期下,CPI的一定程度上行有利于穩定宏觀杠桿率(債務/GDP比例)。

  5)就市場而言,我們認為7月份之前,政策寬松無障礙,7月份之后面臨一定的不確定性。我們不認為貨幣政策會因為豬價而緊縮,但下半年降息、降準的概率在下降。市場在7月之前賺政策的錢比較容易。

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(文章來源:格隆匯)

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