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桂浩明:股票質押風險從何而來?
2018-07-07

  有關股票質押風險暴露的問題,市場內外已經有了很多討論。其中一個大家都特別關注的問題是,質押風險的源頭在哪里?從以往的實踐來看,大股東通過質押股票所獲得的資金,一般有兩個去路,一是參與二級市場的股票交易,另一個則是用于實業投資。前者一度為一些保險公司所大量采用,事實上也就是形成了杠桿上再加杠桿的做法,這樣所帶來的市場風險,人們是比較容易看清楚的,而且現在監管部門也已經明確禁止股票質押資金用于股票投資。而將質押的資金用于實業投資,情況就比較復雜,需要仔細梳理。

  一段時間來,一些上市公司形成了這樣的模式:大股東看中某塊資產,認為其未來有大的發展空間,但還需要培育一段時間,于是就選擇自己出面收購,資金則是通過質押股票來獲得。其本意是經過一、兩年的發展,這部分資產具備了相應的盈利能力,就可以讓上市公司以定向增發等方式來收購。這樣既做大了公司,同時也給自己增加了一部分收益,可謂一箭雙雕。而這樣的操作,存在兩個關鍵問題,一是這塊資產是否真正是優質的,并入上市公司后能否增厚業績;二是上市公司能否成功地進行增發,籌集到資金用于進行收購。前一個問題考驗股市大股東的投資能力,后一個問題則是對資本市場的融資能力提出要求。而自從再融資新規實施以后,上市公司再融資的難度大幅度提高,特別是通過定向增發實施的再融資,由于在定價機制、賣出期限等方面都有了比較大的變化,實施起來并不容易。于是,原本想倚靠上市公司接盤,大股東大膽地拿了質押的資金用于投資,這里客觀上已經形成了短貸長用的問題,出現了金融行業十分忌諱的期限錯配。而一旦再融資跟不上,這就使得本來是短期的質押融資變成長期貸款,風險敞口因此而暴露。再加上大股東收購的這些資產,在當前產業結構調整的大背景下,未必如其所愿地能夠產生預期的收益,甚至現金流很難支撐大股東的質押成本。在這種情況下,一旦股市下跌,股價接近質押的平倉線,這個時候大股東就十分被動了,如果沒有其它資產來補倉,自然沒有能力繼續維系質押操作,于是股票被平倉就是不難想象的事情。而這方面風險的進一步蔓延,就不僅僅是單個公司的所有權發生動蕩,整個大盤都會受到拖累。盡管現在對質押平倉操作,相關部門還是比較謹慎的,但是在其他投資者看來,由于相關股票存在較大的質押風險,一般就不會輕易介入這類股票,其股性也就很容易變得越來越差,于是導致惡性循環。客觀而言,市場上現在很多股票之所以行情低迷,與此是有某種聯系的。

  雖然上市公司的質押風險并不全然是因為大股東對外投資期限錯配所導致,但厘清了部分上市公司源于這方面的質押風險,還是很給人啟示的。無疑,質押風險的暴露,這是整個市場資金格局發生變化的一個縮影。上市公司不管現實條件的盲目擴張,股市大股東對于股市融資能力的過度依靠,以及市場相關政策的調整等,在很大程度上令過去可能走得通的融資模式不再可行,而當初在進行股票質押時對可能存在的各種風險又缺乏必要的防范措施,特別是沒有及時制止短貸長用現象的發生,現在看來都是導致質押風險不斷暴露的內在原因。無疑,這方面的教訓是很深刻的。

  企業上市了,當然還是需要繼續發展的,公司大股東在體外培育新的資產,待其成熟時注入上市公司,只要合規合理,也是可以做的。但如果把杠桿放得很大,而且又是以價格波動性極高的股票來做抵押物,那么這種操作就帶有很大的風險。當我們反思質押風險時,也許還應該仔細想一想:質押的資金屬于什么性質,它適合的投資對象是什么?哪些地方是不應該去的?如果在這方面沒有一個統一的認識,那么很可能未來又會出現新的質押風險源了。

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