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熊錦秋:創業板公司控制權轉讓應視為放棄上市
2018-07-04

  據統計,截至6月27日,創業板已發生13單“賣殼”事件,其操作手法主要是采用轉讓少數股權+大比例投票權委托的方式轉讓控股權。

  我國現有法律法規不允許創業板公司借殼上市(重組上市),但并沒有禁止控股權轉讓的調款。《上市公司重大資產重組管理辦法》在第十三條規定了重組上市的認定標準:要構成借殼上市,上市公司控制權必須發生改變;另外,自控制權發生變更之日起60個月內向收購人及其關聯人購買資產的規模必須達到資產總額100%等比例。顯然,控制權變更是構成借殼上市的必要條件,但并非充分條件;且即便創業板上市公司控制權轉移,在此基礎上購買收購人的資產,只要并購規模控制在一定范圍內,仍可規避法律限制構成事實上的借殼上市。對此,應高度重視此類操作手法引發的各類問題。

  采取小部分股權轉讓+大比例投票權委托的交易方式,或是一種試探監管邊界的行為,交易雙方處于進可攻、退可守的有利地位。對“買殼方”,下一步可繼續收購更多股權,如不成功可把小部分股權再次轉讓。對“賣殼方”,此舉形成控制權轉讓,消息刺激股價上漲,可從中受益,若監管層沒有發聲,還可繼續增加股權轉讓份額;若被交易所或者證監會否決,公司控股權也還掌握在手。

  但很顯然,“買殼方”通過小部分股權轉讓+大比例投票權委托方式取得的創業板上市公司控制權,事實上處于極不穩定的搖擺狀態,因為受托投票權肯定不同于自己持股所附帶的投票權,投票權委托有可能發生變數。現實中,就曾有上市公司通過上述操作手法更換控制權后,由于賣殼方撤銷股東表決權委托、并將該部分股權轉讓給第三方而引發糾紛。

  按照上述操盤思路,還可衍生種種規避構成借殼上市的辦法。比如,“買殼方”將所得股票的投票權委托給原來“賣殼”的大股東,原大股東等于仍然擁有上市公司控制權。控制權沒有變更,自然不會構成借殼上市。又比如,“買殼方”宣布放棄所得股票的投票權,沒有取得控股權也不會構成借殼上市;但股票表決權等權利是與股票與生俱來的固有權利,難以割裂,持股股東無論是否行使這些權利,這些權利都客觀存在,暫時不行使表決權不等于永遠不行使,待時機一到還是要行使,從而最終實現控制權變更、實現逐步借殼上市。

  不允許創業板公司借殼上市,或許是因為擔心借殼上市會弱化創業板市場對創新、創業型企業的服務功能,扭曲創業板市場的定位。然而,禁止借殼上市并不等于禁止出讓控股權,而大股東通過出讓控制權,同樣可獲得創業板市場較高估值水平形成的殼收益。也就是說,以少數股權+大比例投票權委托的方式轉讓控股權,盡管不構成法律嚴格意義上的借殼上市,但類似這種“擦邊球”所形成的危害,與借殼上市也相差無幾。

  回顧設立創業板的初心和目的,是為了促進自主創新企業及其他成長型創業企業的發展,是作為落實自主創新國家戰略及支持處于成長期的創業企業的重要平臺;那么,所有違背上述初心、偏離創新創業的市場行為和制度缺陷,都理應予以規范或完善。

  為支持中小型創新創業企業上市,創業板在盈利等要求的上市門檻適當低于主板和中小板,還有小額快速再融資等便利機制。發起人、大股東既然享受了創業板制度紅利,就該為此承擔相應的責任,就是要創新創業,而不是來創業板圈錢套現。為此,除了不應允許創業板公司借殼上市,也不應允許原大股東及發起人通過隨意減持等操縱、導致控制權變更。

  創業板上市公司原始大股東、發起人自該利用市場的融資機制做大做強企業,從企業的創新創業中獲取利潤,而不能移花接木,另做文章。諸多實例表明,創業板上市公司控制權隨意變更,很可能是控股股東為了規避創新創業責任、套取殼收益。說到底,創業板上市地位是用來創新創業的,而不是用來套現的。基于這樣的原則,筆者建議在相關規章中增加這樣的條款:原始股東及其繼承人持股超過15年,方可不設減持比例;在此年限之前,若要轉讓控制權、需經中小股東分類表決同意,且一旦出現控制權變更,則應視為公司已主動放棄了上市地位。

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